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補貼白名單取消,LG化學產業鏈有沒有投資機會?

鉅大LARGE  |  點擊量:902次  |  2020年02月14日  

由于大眾、奔馳等車企密集上市新能源汽車,2020-2021年將是歐洲新能源汽車市場爆發的關鍵時點。根據Marklines數據預測,2019-2021年歐洲新能源車產銷規模將分別達50/72/110萬輛,2025年將達457萬輛,而歐洲電池供應商主要是LG化學和CATL。我國新能源汽車在2020年后將迎來快速增長,2025年達到700萬輛左右。電池白名單解除后,LG化學為越來越多國內廠商供貨。


LG化學目前配套超過15家全球主流電動車企,擁有約6509億元人民幣在手訂單。2019年下半年起,歐美電動車企新車投放加速,尤其LG化學有特斯拉、大眾MEB兩個放量最快、規模最大的客戶,實現出貨量高增長。


LG化學四大基地分別位于韓國梧倉、美國霍蘭德、中國南京和波蘭。2018/2019E/2020出貨量分別為23/36/57GWh,供應鏈同樣會高速增長。


由于我國的電池產業鏈成本較低,除了供應國內電池廠商外,部分優質公司進入了LG電池供應體系。電池上游主要是正極、負極、電解液、隔膜。其中正極材料質量占比最高,成本也最高,以寧德時代為例,正極占比達到26.8%,其余三項占比差不多都在5%左右。


從為LG化學供貨的各部分來看,正極部分因為LG化學自產,我國占比不足5%。在負極、電解液環節,中國供應份額超過50%,隔膜接近占比40%。


板塊標的


隔膜:


在幾個板塊中相對海外競爭力較強,2019年Q1-Q3國內隔膜廠出貨18.6億平米,同比增長40%,最具投資價值。隔膜單價最近3年下滑50%以上,雖然龍頭凈利率在30%以上,但是由于隔膜重資產特性,價格進一步下降空間有限。


LG化學從2018到2020年將拉動隔膜需求由3.9億平米增至9.6億平米。恩捷股份對LG化學供應量由1.1億平米增至2億平米,星源材質供應量由1.4億平米增至2.7億平米。按目前1.55元/平米的價格,對應的業績增量分別為1.4億元和2億元。恩捷2018年營收25億元,星源材質為6億元。星源材質營收彈性高達34%,PE估值為24倍,比較便宜。恩捷是龍頭,彈性較小,且PE估值為39倍,在目前的行業增速下,估值合理。


負極:


負極加工環節較多,通過布局石墨化、碳化加工等環節,可顯著降低制造費用。因此,隨競爭加劇,產業鏈縱向布局越發重要,龍頭優勢愈加明顯。負極材料今年價格在下降,龍頭凈利率出現明顯下降,國內企業的優勢也更加明顯。


國內廠商總供應量占LG化學超50%。LG化學從2018到2020年將拉動負極材料需求由2.3萬噸增至5.7萬噸。璞泰來供應量由1萬噸增至1.6萬噸,占LG化學比重將達28%。杉杉股份供應量由1萬噸增至1.4萬噸,占LG化學比重將達25%。目前負極材料價格在4.5萬元/噸左右,營收增量分別為2.7億元和1.8億元。而杉杉股份和璞泰來2018年營收分別為89億元、33億元,彈性較小。杉杉股份估值為37倍,璞泰來為47倍,估值較貴。


電解液:


電解液2018年經歷價格戰后凈利率有降低,天賜材料和新宙邦的市占率有顯著上升。尤其是新宙邦,凈利率沒有下降,市占率還略有提升。


這個行業我國供應商成本普遍低于韓國,因此中國高端電解液企業率先進入LG化學供應鏈,國內廠商供應量增速有望超50%。LG化學鋰電池2018到2020年將拉動對供應鏈企業電解液需求由2.8萬噸增至6.8萬噸。新宙邦對LG化學供應量由0.6萬噸增至0.9萬噸,且占LG化學需求比重將達13%。電解液價格為4.5萬元/噸,新宙邦的業績增量為1.4億元。新宙邦2018營收為22億元,對應營收彈性一般,估值32倍,比較貴。


正極材料:


行業同樣處于降價趨勢中,多個龍頭毛利率有下降,當升科技卻有上升。相比于其他幾個配件,正極行業相對分散。LG正極供應商包括當升科技和杉杉股份。


LG化學鋰電池從2018到2020年將拉動對供應鏈企業正極材料需求由4.1萬噸增至10.2萬噸。當升科技對LG化學供應量由0.2萬噸增至0.4萬噸,杉杉股份供應量由0.35萬噸增至0.5萬噸。以三元材料15萬元/噸來計價,所帶來的營收增量分別為3億元和2.3億元,而兩者18年營收分別為33億元和89億元,彈性不大。當升科技28倍,杉杉股份37倍,估值略貴。


總結


總體上,LG公司在這波新能源汽車浪潮中有望實現較大的業績增量,但是由于占其成本最大的正極是基本自產,對我國供應商業績拉動比較有限。在幾個板塊中,隔膜板塊相對海外價格競爭力較強,業務增速也高于其他板塊,龍頭盈利情況良好,估值不貴,因此首推隔膜板塊。其中重點推薦星源材質,LG化學帶來營收彈性為34%,估值為24倍,較為便宜。恩捷雖然估值為39倍,但是作為龍頭,其成本優勢明顯,海外業務放量顯著,增速有望超過行業,因此同樣推薦。


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